Hans Lind i Ekonomisk Debatt nr 1/1988
Hans Lind är docent i nationalekonomi och verksam vid avdelningen för bygg- och fastighetsekonomi, KTH, och forskar bland annat om metoder vid fastighetsvärdering och om bostadsmarknaden.
Begreppet bubbla - Standarddefinitioner - En ofta citerad definition är den som presenterades i Stiglitz (1990, s 131:
"If the reason for the price is high today is only because investors believe that the selling price will be high tomorrow - when "fundamental" factors do not seem to justify such a price - then a bubble exists."
Denna definition innehåller både en karakterisering av prisnivån - att priserna är väsentligt högre än vad som kan motiveras av fundamenta - och en teori om varför priserna är så höga. Denna teori säger i princip att priserna är höga idag för att köparna räknar med att kunna sälja vidare till ett ännu högre pris i morgon.
Problemet med Stiglitz definition är att det kan finnas andra förklaringar än detta till att det betalas priser som är högre än vad som kan motiveras av fundamenta.
Tänker vi på köp av en kommersiell fastighet är ju de fundamenta som ska bestämma det "rimliga priset" dels förväntade driftnetton från ett innehav av fastigheten, dels ett rimligt räntekrav på placeringen. (Bakom dessa faktorer finns sedan t ex olika makroekonomiska faktorer.)
Ett orimligt högt pris skulle därmed kunna betalas därför att aktörerna har irrationella förväntningar om framtiden eller ett irrationellt lågt räntekrav. Även detta bör rimligen ses som en bubbla.
En tredje tänkbar förklaring till att en köpare betalar priser över vad som kan motiveras av fundamenta är att någon annan i praktiken tar smällen om det går åt skogen - utan att denne tar betalt för att bära risken.
Köparna kan vara medvetna om att priset är högre än vad fundamenta kan motivera, men p g a vad vi kan kalla irrationella institutioner, är detta pris ändå nyttomaximerande för de individer som fattar köpbeslutet. Att t.ex banken tar en risk utan att ta betalt för den kan i sin tur sammanhänga med irrationella förväntningar i banken, eller att det finns irrationella institutioner på högre nivå, så att även bankens ägare kan få någon annan att ta smällen.
En irrationell institution är alltså något som gör det rationellt för en aktör att inte grunda sina beslut på fundamenta. Ett exempel kan vara att en "principal", t ex en bankledning eller en reglerande myndighet, utformat incitament och kontrollsystem på fel sätt.
Ett tema i analyser av fastighetskriser har varit olika former av principal-agentproblem, se t ex Cole & Eisenbeis (1996).
Ser vi på de analyser som gjorts av bank- och fastighetskrisen är det lätt att hitta hävdanden som är i linje med tesen att det var en bubbla i den mening om preciserats ovan, d v s att centrala aktörer inte hade goda skäl för sitt handlande eller att det fanns irrationella institutioner.
Pettersson (1993 s 221) skriver t ex om "finanssektorns oförmåga att ifrågasätta den förhärskande bilden" och apropå risker för ett stort prisfall att "själva tanken inte tänktes" (s 229). Han betonar också att det inte var något medvetet risktagande från bankernas sida (s 124).
Sjöberg (1994, s 207) talar om "enögt kvantitetstänkande". Wallander (1994a, s 53) noterar att styrelseledamöterna inte skaffat sig tillräckligt beslutsunderlag och i Wallander (1994b) sägs att riskerna grovt underskattades.
Larsson & Sjögren (1995, s 104, 187) talar om aningslöshet och skriver "En generell brist i 1980-talets kreditkontroll var avsaknaden av alternativa utvecklingsscenarier och motföreställningar."
I samband med diskussionen av bankinspektionen sägs "På samma sätt som hos bankerna verkar det ha varit brister i att se alternativa utvecklingsscenarier... .
När man noterat förhållanden som dessa t ex inom bankväsendet är nästa steg i regel att peka på förekomsten av svaga ägare som tillät att dessa problem uppkom. Detta förskjuter emellertid bara frågan ett steg: Varför var ägarna ovanligt svaga under denna period, eller varför fick förekomsten av svaga ägare så allvarliga konsekvenser just under denna period?
Och varför kunde en bank som S-E-Banken få samma problem?
White (1990, s 77] ger i detta sammanhang en intressant kommentar när han säger att en förklaring till boomen på börsen i slutet av 1920-talet var att ett antal nya branscher kom in på börsen: "Fundamentals became difficult to judge because of major changes in industry." Det var långt ifrån själv klart att man kunde dra paralleller med det förflutna, vilket annars kunde hållit tillbaka den överdrivna optimismen.
Nya strukturer är i så fall något som ökar sannolikheten för bubblor. Den avreglerade kreditmarknadens roll i slutet på 80-talet var kanske att den kunde användas som ett argument för att det som hände - t ex den snabba kreditexpansionen - inte borde ses som något anmärkningsvärt och oroande, utan kunde tolkas som något rimligt i en ny situation.
Referenser
Begg, D, (1982),
The Rational Expectations Revolution in Macroeconomics: Theories and
Evidence.
Philip Allen Publishers, Oxford.
Bourassa, S C & Hendershott, P H, (1997],
"Bubbles in Real Metropolitan House Prices: Evidence from New
Zealand",
Real Estate Research Unit, University of Auckland, Working Paper, Aug
1997.
Cole, R & Eisenbeis R, (1996),
"The Role of Principal-Agent Conflicts in the 1980's Thrift
Crisis",
Journal of Real Estate Economics, Vol 24, No 2, s 195-219.
Ekelid, M & Lind, H, (1997],
"Värderingsutlåtande för kommersiella
fastigheter 1980-995. Utformning och innehåll",
Avd f Bygg- och Fastighetsekonomi, KTH, Stockholm.
Flood R P & Hodrick R 3, (1990),
"On Testing for Speculative Bubbles",
Journal of Economic Perspectives, vol 4, No 2, s 85-101.
Garber P (1990],
"Famous First Bubbles",
Journal of Economic Perspectives, Vol 4, No 2, s 35-54.
Jaffe D, (1994],
Den Svenska Fastighetskrisen,
SNS Förlag, Stockholm.
Larsson, M & Sjögren H, (1995].
Vägen till och från bankkrisen. Svenska banksystemets förändring
1969-1994,
Carlssons, Stockholm.
Lindgren, H (1994],
"Några erfarenheter av finanskrisen",
i Bankkrisen, utgiven av Bankkriskommittén,
Finansdepartementet. Stockholm
Lindgren, R, (1989],
"Spekulation på finansiella marknader",
Ekonomisk Debatt, årg 17, nr 1, s 5-13.
Malmström, L, (1995],
Lärande organisationer? Krisen på den svenska
fastighetsmarknaden,
Företagsekonomiska institutionen, Stockholms Universitet.
Nozick, R, (1993],
The Nature of Rationality,
Princeton University Press, Princeton.
Pettersson, K-H, (1993],
Bankkrisen inifrån,
SNS Förlag. Stockholm.
Ratcliff, R, [1965],
Modern Real Estate Valuation: Theory and Application,
Democrat Press, Santa Cruz.
Stiglitz, 1, (1990],
"Symposium on Bubbles",
Journal of Economic Perspectives, Vol 4, No 2, p 13-18.
Söderström, H T (red), [1993],
Fast kurs med flytande krona. Konjunkturrådets Rapport 1993,
SNS Förlag, Stockholm.
Wallander, J, (1994a],
"Bankkrisen. Omfattning. Orsaker. Lärdomar",
i Bankkrisen, utgiven av Bankkriskommittén,
Finansdepartementet, Stockholm.
Wallander, J, (1994b),
"Styrelsearbete och styrelseansvar i banker",
i Bankkrisen, utgiven av Bankkriskommittén,
Finansdepartementet. Stockholm.
White, E, [1990],
"The Stock Market Boom and Crash of 1929 Revisited",
Journal of Economic Perspectives, Vol 4, No 2, p 67-83.